В Банке России не исключают дальнейшего роста ключевой ставки. Объясняя решение повысить ее с 16% до 18% годовых, Эльвира Набиуллина указала на угрозу рецессии и стагфляции, если своевременно не переломить рост инфляции. Как жесткая политика регулятора позволит экономике избежать реализации рисков и устойчиво развиваться, в интервью «Российской газете» рассказал зампред ЦБ Алексей Заботкин.

 

Алексей Борисович, последнее решение по ставке у многих вызвало, мягко говоря, непонимание. «В кои-то веки наша экономика показывает приличный рост, а ЦБ, повышая ставку, вставляет палки в колеса», – говорят одни. Другие напоминают о том, что при таком росте госрасходов ключевая ставка не работает. Что скажете?

 
У нашей экономики сегодня очень много приоритетных задач, не терпящих отлагательства. Это и структурная перестройка, и решение задач в сфере национальной обороны. Стимулирующая бюджетная политика способствует расширению производств в целом ряде приоритетных отраслей. Но дополнительный спрос со стороны госсектора в условиях, когда резервы рабочей силы и производственных мощностей практически исчерпаны, означает, что спрос в остальной части экономики должен быть более сдержанным.

 
Если в такой ситуации не сдержать спрос, то компании будут все агрессивнее конкурировать за дефицитные ресурсы, предлагая за них все более высокие цены. А люди, опасаясь раскручивания инфляции, будут бежать за кредитами и скупать товары впрок. Усиление инфляции во втором квартале и в целом за последние 12 месяцев отчетливо показывает, как нарастают эти дисбалансы. Мы просто обязаны вернуть экономику в равновесие. Собственно, денежно-кредитная политика (ДКП) – это как балансир у канатоходца, который помогает удерживать равновесие, когда иные силы наклоняют его в ту или иную сторону.

 

В ЦБ заговорили об угрозах рецессии и стагфляции. Объясните, что это такое и как Россия может оказаться в такой ситуации, если сейчас темпы роста в нашей экономике – одни из самых высоких в мире?

 

Да, уже на протяжении нескольких кварталов мы наблюдаем высокие темпы экономического роста. Но если до середины 2023 года они сопровождались умеренным ростом цен после их резкого скачка весной 2022 года, то со второй половины прошлого года налицо повторное ускорение инфляции.

 
О чем это говорит? Что до середины 2023 года рост экономики носил восстановительный характер и был основан на привлечении ранее свободных ресурсов (производственных мощностей, рабочей силы). А вот в течение последнего года рост выпуска товаров и услуг связан не только с поступательным расширением наших производственных возможностей, но и с перегревом спроса. Именно об этом сигнализирует значительное усиление инфляции.

 
Чем более значительный перегрев случится, тем выше вероятность того, что потом маятник качнется с такой же силой в противоположную сторону. Что приведет к рецессии. Своевременное ужесточение денежно-кредитной политики одновременно решает задачу замедления инфляции через охлаждение роста спроса и уменьшает риск того, что стихийно случится гораздо более значительное его сжатие.

 
Ситуация может стать хуже?

 
Наш прогноз предполагает рост ВВП и в 2024, и в 2025 годах. Да, рост в 2025 году будет более сдержанным – по нашему прогнозу 0,5–1,5%. Но не потому, что замедлится расширение производственных возможностей или, как мы говорим, потенциала экономики. А лишь потому, что спрос, который «убежал вперед» из-за резкого рывка 2023–2024 годов, «возьмет паузу», то есть стабилизируется на достигнутых высоких уровнях. Перестанет все сильнее уходить в отрыв и, наконец, даст время производственным возможностям, мощностям, производительности труда с ним сравняться.

 
Как мы узнаем, что это происходит? По поведению все той же инфляции. Инфляция станет низкой тогда и только тогда, когда отрыв спроса от производственных возможностей (или, как это называют экономисты, разрыв выпуска) сойдет на нет.

 

 

Сначала расскажите, как ставка позволяет ЦБ бороться с ускорением инфляции?

 
Изменяя ключевую ставку и давая ориентир того, как она может меняться в будущем, Банк России влияет на все процентные ставки в экономике. Ставки на разные сроки, для разных заемщиков, для разных вкладчиков, конечно, отличаются от ключевой, потому что их определяют финансовые рынки. Но «ключ» значимо влияет на все.

 
Чем выше процентные ставки в экономике (по депозитам, по кредитам, по облигациям), тем сильнее мотивация направлять дополнительные доходы на сбережения и, напротив, меньше желания брать кредиты. Соответственно, более высокий уровень ставок позволяет сделать спрос более умеренным. И быстрее устранить тот самый разрыв выпуска, который является главной причиной ускорения инфляции.

 
К слову, в условиях экономического спада, как это было, например, в пик пандемии в 2020 году, мы, наоборот, снижали ставку вплоть до 4,25%. Это было нужно, чтобы избежать риска дефляции, поддержать сильно упавший в том момент спрос и ускорить восстановление экономики. А быстрое снижение ключевой ставки летом 2022 года до 7,50% ускорило восстановление ВВП после внешнего шока весны того года.

 
Спрос и кредиты – это залог экономического роста, а значит, повышения налоговых поступлений в казну. Не ударит ли политика ЦБ по бюджету?

 
Важно проводить границу между устойчивым ростом экономического потенциала и ростом номинального ВВП в результате быстрого роста цен, высокой инфляции. И то, и другое увеличивает налоговые поступления. Но рост бюджетных доходов вследствие высокой инфляции – это иллюзорная выгода. Ведь государству придется повышать все расходы на величину инфляции.

 
Если этого не сделать, то произойдет снижение покупательной способности доходов работников госсектора. А в части госинвестиций – надо будет либо повышать сметы (цены-то на все материалы и работы возросли из-за высокой инфляции), либо сокращать физические объемы госинвестиций, отказываться от каких-то проектов.

 
Только прирост доходов, связанный с ростом экономического потенциала, дает устойчивое и долгосрочное увеличение реальных ресурсов бюджета. Денежно-кредитная политика, которая выполняет стабилизирующую функцию, поддерживает инфляцию на низком уровне. При такой инфляции спрос растет вровень с расширением потенциала экономики, то есть наша политика никаким образом не сдерживает долгосрочный рост. Противоречия с бюджетной политикой здесь нет.

 

Прогноз ЦБ по инфляции на этот год повышен до 6,5–7,0%. Как это возможно, если Росстат уже дает больше 9%?

 
Ответ на этот вопрос требует погрузиться в арифметику расчета годовой инфляции. Она считается за скользящие 12 месяцев. Что это значит? Значение более 9%, которое было зарегистрировано по оперативным недельным данным в начале июля, после повышения регулируемых тарифов, – это прирост цен за предшествующие 12 месяцев, то есть с июля по декабрь 2023 года и с января по начало июля 2024 года. Интервал с января по начало июля 2024 войдет и в расчет годовой инфляции в декабре 2024 года. Но вместо июля–декабря 2023 года, когда рост цен был очень высоким, в декабрьской инфляции этого года будет рост цен за июль–декабрь 2024 года.

 

Значительное ужесточение ДКП уже затормозило рост цен в первом полугодии этого года и еще больше затормозит его во втором полугодии. Соответственно, годовой показатель на конец года будет существенно ниже, чем его пиковое значение в начале июля.

 

 

Глава ЦБ не исключила дальнейшего роста ставки. При каких условиях она может быть повышена до 20% и выше?

 
Если в предстоящие месяцы у нас останутся сомнения в том, что инфляция замедляется, а инфляционные ожидания граждан и бизнеса – снижаются в достаточной мере и с достаточной скоростью, чтобы в 2025 году инфляция вновь была 4%. Либо если реализуются дополнительные проинфляционные риски, например, значительное ухудшение внешних условий, падение нашего экспорта или сокращение возможностей получения импорта.

 

ЦБ начал повышать ключевую ставку еще год назад, а инфляция не замедляется. В чем причина?

 
Торможение происходит постепенно. Требуется значительное время, чтобы новый уровень процентных ставок повлиял на решения потребителей и бизнеса, на кредит и спрос и, как результат, на инфляцию. Этот срок – 3-6 кварталов. Поэтому основной эффект от ранее принятых нами решений в полной мере проявится во второй половине 2024 года и далее.

 

Глава ЦБ подчеркнула, что ставка будет оставаться на высоком уровне так долго, как потребуется для торможения инфляции. Уже появились прогнозы, что вы будете снижать ставку в конце зимы или весной. Как вы относитесь к этим прогнозам?

 

Наше мнение отражено в нашем прогнозе. Более детально сроки начала снижения ключевой ставки будет уместно обсуждать только тогда, когда с повестки полностью уйдет возможность ее дальнейшего повышения. Пока же, как вы можете судить по сигналу совета директоров, об этом говорить преждевременно.

 

Люди и бизнес не смогут так долго жить без доступных кредитов.

 

Хочу подчеркнуть, что у нас нет задачи остановить кредитование. Главная задача Банка России – добиться низкой инфляции по широкому кругу потребительских товаров и услуг. Это не одно и то же. Наш прогноз предполагает рост кредита, как потребительского, так и корпоративного, и в 2024 году, и дальше. Но этот рост сейчас должен быть более умеренным, чем в 2022–2023 годах, когда нужно было ускорить восстановление экономики и ее адаптацию к санкциям. Именно на это было нацелено быстрое снижение ставки летом 2022 года.

 
Мы видим заметное замедление роста кредита в отдельных сегментах – рыночная ипотека, корпоративные кредиты по фиксированным ставкам. Однако для возвращения инфляции к 4% требуется, чтобы это замедление стало еще более заметным. И дополнительное увеличение процентных ставок за последние месяцы, и уменьшение периметра программ льготного кредитования будут на это влиять. Стоит отметить, что заметный рост ставок произошел уже в мае–июне в ответ на более высокую инфляцию и ожидания повышения ключевой ставки.

 

Так ли уж важна высокая инфляция, если темпы роста экономики тоже высокие?

 

Противопоставление высокого экономического роста и низкой инфляции обманчиво. Экономический рост бывает истинным, когда он продолжается устойчивым темпом из года в год. А бывает мнимым, когда за двумя-тремя годами взлета следует рецессия, и в конечном итоге экономика топчется на месте.

 
Каким будет устойчивый или истинный рост – это задается объективными возможностями экономики. То есть имеющимися в наличии ресурсами, в том числе трудовыми, и эффективностью их использования, а также развитием новых технологий, структурной политики, институциональной среды.

 

При высоких темпах роста цен экономический рост будет неустойчивым. Почему? Потому что если все знают, что инфляция высокая и останется высокой надолго, то вкладчики и инвесторы будут требовать более высокие депозитные ставки, иначе они обеднеют. И это будет напрямую переноситься в высокие ставки по кредитам, а также доходности облигаций. Доступность долгосрочного кредита при высокой инфляции будет в конечном счете меньше, чем при низкой. И это не то, что не ускорит долгосрочный рост, а напротив – его затормозит.

 
К слову, это заблуждение – что можно разменять более высокую инфляцию на дополнительный рост экономики – стало причиной стагфляции в США и Европе в 1970-х годах. Для американцев и европейцев это было сложное время с высокой безработицей и ростом криминала, что нашло отражение, в том числе, и в массовой культуре. Чтобы задавить инфляцию, в США пришлось повышать ставку до 20% в начале 80-х годов и пройти через две рецессии в течение трех лет.

 

Издержки инфляции для общества и бизнеса – и краткосрочные, и, особенно, долгосрочные – многие комментаторы склонны либо недооценивать, либо умалчивать. А ведь весь мировой опыт показывает, что раскрутить маховик инфляции легко, а затормозить – несравнимо сложнее. Поэтому мы повторяем, что устойчивый рост экономики купить ценой высокой инфляции невозможно.

 

 

Что выгоднее людям с низкими доходами, например, пенсионерам?

 
Низкая инфляция, во-первых, защищает доходы и сбережения людей от обесценения. И, наверное, для групп населения с более умеренным уровнем дохода это важнее, чем для более состоятельных граждан. Последние имеют более разнообразный круг источников дохода, часть из которых меньше страдает от инфляции, например, акции компаний.

 
Во-вторых, как я уже сказал, низкая инфляция повышает доступность долгосрочного финансирования. Это важно бизнесу для инвестиций, а людям, например, для ипотеки. В-третьих, при низкой инфляции и высоком доверии к национальной валюте выше эффективность денежно-кредитной политики ЦБ. И, как следствие, эффективность экономики нашей страны в целом. А это выгодно всем нам.

 

Недавно Эльвира Набиуллина задала вопрос главам крупнейших банков, согласились бы они выдавать дешевые кредиты, если бы ЦБ уронил ключевую ставку значительно ниже инфляции? Они отшутились, но вопрос остался – стали бы или нет?

 

Они не отшутились. А сказали, что это было бы пугающим своей нерациональностью решением, которое поставило бы под сомнение предсказуемость макроэкономических и финансовых условий.

 
Если говорить более конкретно, то резкое снижение ставки в условиях высокой инфляции автоматически всем даст понять, что экономическим властям наплевать на покупательную способность национальной валюты. Граждане бросятся забирать деньги с депозитов, брать потребительские кредиты и покупать товары, так как депозитные ставки больше не компенсируют им будущую инфляцию, а долги будущая инфляция обесценит.

 

Бизнес точно так же ажиотажно начнет накапливать запасы материалов, ведь они знают, что продукцию, произведенную из них, можно будет продать дороже. Все это толкнет цены вверх на десятки процентов. И в дополнение к этому все бросятся покупать иностранную валюту, произойдет ослабление курса. Долгосрочное кредитование в национальной валюте просто исчезнет, произойдет валютизация финансовой системы из-за непредсказуемости будущей инфляции.

 

Все случаи затяжной устойчивой высокой инфляции – это результат необоснованно мягкой денежно-кредитной политики. Самым свежим примером, который всем хорошо известен, является Турция. Турецкие экономисты в какой-то момент решили не повышать ставку для борьбы с ростом цен, а, наоборот, опустить.

 

В результате в 2020 году в этой стране инфляция была 15%, в 2021-м – уже 36%, а в 2022-м – 64%. И хотя с середины 2023 г. вектор политики изменен, ставка повышена до 50%, годовая инфляция пока так и не опустилась ниже 60%. Месячный рост цен замедлился до 2–3% в последние месяцы, но это по-прежнему 24–36% в пересчете на год. И ставка пока остается 50%.

 
Полная версия:
rg.ru/2024/08/11/procent-poshel.html